Als een onderneming wordt gekocht of verkocht, moeten de koper en verkoper het eerst met elkaar eens worden over de prijs. Maar wat nu als de werkelijke financiële positie van een onderneming wijzigt in de periode tot aan de daadwerkelijke overdracht van de onderneming?
De verkoopprijs van een onderneming kan het beste worden vastgesteld met behulp van de Discounted Cash Flow (DCF)-methode, die het meest gangbaar is bij aan- en verkooptrajecten. Theoretisch gezien levert deze waardeberekening de maximale prijs op die de koper wil betalen voor een onderneming. De werkelijke financiële positie van een onderneming kan echter wijzigen in de periode tussen het moment waarop koper en verkoper de prijs met elkaar overeenkwamen (bepaling koopsom) en de datum waarop de koper daadwerkelijk controle krijgt over de gekochte onderneming (betaling koopsom). Koper en verkoper zullen daarom afspraken moeten maken over de wijze waarop er omgegaan moet worden met deze onzekerheid en de mogelijke afwijkingen van de prijs.
Bij voorkeur wordt dit vastgelegd in de Letter of Intent (LOI). Er zijn twee veelgebruikte methodes/koopprijsmechanismes voor het omgaan met mogelijke prijsafwijkingen die kunnen ontstaan gedurende de periode tussen ondertekening van de LOI en de feitelijke overdracht (closing). Dit zijn de locked box-methode en de closing accounts-methode, ofwel de completion accounts–methode. Een goed koopprijsmechanisme zorgt voor duidelijkheid over het bedrag dat de koper op de datum van closing van de transactie moet betalen. Ook maakt dit duidelijk of er na closing nog verrekeningen moeten plaatsvinden.
Locked box-methode
Als de koopprijs wordt bepaald op basis van een datum in het verleden, komt de onderneming vanaf die effectieve datum economisch al voor rekening en risico van de koper. Een koper zal dit alleen accepteren als de onderneming na de effectieve datum geen waarde meer kan ‘lekken’ naar de verkoper. Partijen moeten in dit geval dus afspraken maken over de manier waarop de onderneming (box) dicht gezet (locked) wordt. Vandaar de naam van dit koopprijsmechanisme: locked box. De locked box-methode gaat dus uit van een historische balans op basis van werkelijke cijfers, die bij voorkeur dicht bij de datum ligt waarop partijen het met elkaar eens worden. De prijs van de onderneming wordt bepaald, en met name ook de aanpassingen voor liquiditeiten, schulden en werkkapitaal. Vervolgens komen partijen een definitieve prijs met elkaar overeen. Vanaf die datum, de locked box date, is de prijs vast en wordt de balans gesloten. Ook gaat het economisch risico op deze datum over naar de koper. Cashflows uit de onderneming na deze datum zijn voor de koper – niet voor de verkoper. De koper heeft echter nog geen controle over de onderneming. De due diligence en definitieve transactiedocumenten moeten nog worden afgerond. De koper zal de verkoper dan ook vragen om bescherming, die ervoor zorgt dat de box ook echt gesloten blijft.
Toegestane en niet toegestane lekken
De koper zal eisen dat de onderneming volgens een bestendige gedragslijn wordt voortgezet. Met het management van de verkopende partij zal een inspanningsverbintenis worden afgesproken in de periode van ondertekening van de LOI tot closing. Ook zullen er afspraken moeten worden gemaakt voor mogelijke toegestane en niet toegestane lekken. Onder toegestane lekken vallen de gebruikelijke uitgaven om de onderneming voort te kunnen zetten. Niet toegestane lekken zijn onder meer verhogingen van management fees en salarissen, dividenduitkeringen, grote investeringen of desinvesteringen die de cash- of netto schuldpositie beïnvloeden en daarmee de reeds overeengekomen prijs op de locked box date. De koper zal verhaalmogelijkheden en garanties willen afspreken met de verkoper om nadelige effecten van niet toegestane lekken te voorkomen. Nadat de transactie is afgerond op de datum van closing, gaat de feitelijke controle over de onderneming naar de koper. Als de verkoper zich voor wat betreft de lekken aan de afspraken heeft gehouden, wordt de oorspronkelijk overeengekomen koopsom niet meer aangepast.
Closing accounts-methode
De closing accounts-methode gaat uit van een prijs voor de onderneming op basis van een aanname voor nettoschuld en -liquiditeiten (cash and debt free) en over het netto werkkapitaal (het saldo van de voorraden, debiteuren en overlopende activa minus crediteuren en overlopende passiva) op het moment van overdracht. Partijen spreken vervolgens af dat de datum van closing de datum is waarop de feitelijke controle van de onderneming overgaat naar de koper. Een closing- of completionbalans wordt opgesteld op basis van de werkelijke cijfers. Op basis van deze cijfers, die vaak pas een aantal maanden na de closingdatum bekend zijn, vindt aanpassing op prijs plaats voor de dan blijkende werkelijke posities van de nettoschuld en het netto werkkapitaal. Vaak is dit een proces waarbij er tussen partijen nog veel discussie ontstaat. Hiermee kan aanzienlijk veel tijd gemoeid zijn totdat de definitieve prijs bekend is. Het economisch risico van de onderneming gaat over naar de koper op de closingdatum. Doordat er daarna nog wordt afgerekend voor de afwijkingen in liquiditeit, schulden en het werkkapitaal op basis van de closingbalans, gaat het economisch risico feitelijk pas over op het moment dat de koopsom wordt betaald.
Voor- en nadelen closing accounts-methode
Als de definitieve koopprijs wordt berekend op grond van een moment in het verleden, hoeft de koopprijs bij de locked box-methode na closing niet meer te worden aangepast. De prijs voor de onderneming staat al vroeg vast, waardoor discussie achteraf wordt voorkomen, met mogelijk oplopende kosten, zoals die kunnen ontstaan bij de closing accounts-methode. Door de koopprijs te bepalen op basis van een effectieve datum in het verleden, komt de onderneming vanaf die effectieve datum economisch al voor rekening en risico van de koper. Afhankelijk van de resultaatontwikkeling in de periode tussen de effectieve datum en de closingdatum levert dit de koper een voordeel dan wel een nadeel op met een tegengesteld effect voor de verkoper. De meest gebruikte manier om de verkoperscompensatie tussen de effectieve datum en closingdatum te berekenen, is een rentevoet over de koopsom. De afgesproken rentevergoeding is echter vaak lager dan het resultaat dat de onderneming behaalt in de periode tussen de effectieve datum en de closingdatum. Dat is nadelig voor de verkoper. De closing accounts-methode geeft de koper meer zekerheid, omdat ongewenste ontwikkelingen/gedragingen voor rekening komen van de verkoper.
Voorkeur voor bepaalde methode hangt af van meerdere omstandigheden
De gekozen methode beïnvloedt het due diligenceproces en de vastgelegde afspraken in de koop-/verkoopovereenkomst. Alhoewel beide methodes in theorie uiteindelijk op dezelfde prijs uitkomen, wijst de praktijk vaak wat anders uit. Voor beide partijen is het belangrijk dat ze zich door de afspraken in de LOI gedurende het transactieproces goed beschermen tegen onverwachte verrassingen. Daarnaast is het van belang dat beide partijen zich kunnen vinden in de uiteindelijke prijs. Uit onderzoek blijkt dat bij fusies en overnames het locked box-mechanisme in Nederland het meest wordt gebruikt. Welke methode de voorkeur heeft, hangt onder andere af van de betrouwbaarheid van de cijfers, de marktomstandigheden, de complexiteit van de transactie en of je in de transactie koper of verkoper bent.
drs. Anton Koning RA MFP is als adviseur Kantooropvolging verbonden aan Fiscount
Geef een antwoord